盈余质量与可持续增长——基于上交所上市公司的经验证据

盈余质量与可持续增长　基于上交所上市公司的经验证据　郝苗艳　（湖北大学商学院，湖北武汉４３００６２）　【摘要】企业可持续增长作为一种超越增长不足或增长过度的理想增长状态，成为当代企业的追求目标。可持续增长率是由企业当前的经营效率、资本结构　和盈余分配政策决定的内在增长能力。相对于利润指标，可持续增长率对企业盈余持续性的研究和预测更有说服力和解释能力，但中国对二者实证研究不多。　本文选￣．２００８．２０１２年在上交所上市的Ａ股企业３３家，调整了盈余反应系数基本模型，加入相关变量，并加以分析，研究发现上市公司保持可持续增长提高了企业　的盈余质量。　【关键词】可持续增长；盈余质量；盈余反应系数　一、引言　资本市场的健康发展依赖于上市公司提供的会计信息，而上　市公司披露的最重要的会计信息是会计盈余，关注上市公司的盈　余质量对中国资本市场的健康发展尤为重要。关于盈余质量，现　在仍然没有达成统一的定义。一种观点认为盈余质量与收益的持　久性相关，也就是高质量的收益反映收益能维持很长时间。另一　种观点是盈余与其在股票市场的表现有关，这种观点认为盈余和　市场回报的相关性越强盈余质量就越高。笔者认为：盈余质量的　衡量标准就是盈余的预测价值，即盈余的持续性水平，它可以综　合反映盈余各项具体的信息。　企业在快速增长时期，必然要有大量的资金投入，这样才会　有高产出。只有依靠财务资源的可持续支持，公司的发展才可能　持续性的。而企业是否保持可持续增长对上市公司的盈余质量起　着重要作用，因此，研究可持续增长与盈余质量之间的关系有重　要的意义。中国对二者的研究偏于理论，实证研究不多。在中国　证券市场，企业保持可持续增长是否能够提高盈余质量？如果能　提高盈余质量，提高的持续性如何？文章将立足于中国证券市场　的制度背景，通过实证分析来回答上述问题。　二、文献综述　业的发展来说都不无裨益。它的计算方法：可持续增长率一（销售　净利率×总资产周转率×收益留存率×权益乘数）／（１一销售净利　率×总资产周转率收益留存率×权益乘数）。　可持续增长率的计算是通过四个比率，这不止反映了企业一　个方面的问题，它是企业利润、资产、负债等多种因素的综合体　现。如果要对其进行操纵具有一定的难度，因此，可持续增长率　能够比较真实地反映一个企业的经营状况，用它来衡量企业的盈　余持续性比较科学。由此提出假设：　Ｈ１：企业保持可持续增长可以提高盈余质量。　（二）模型设定　盈余的价值相关性研究中使用的基本方法是计算会计盈余与　市场回报的相关程度，即盈余反应系数（ＥＲＣ）。盈余反应系数反　映了市场对盈余质量的认同程度，具体表现为以下模型中的盈余　项系数（斜率），即Ｂ，。　＋Ｒｉｔ　Ｂ　ｏ＋Ｂ　１ＥＰＳｉｔ／Ｐｉｔ—ｌ，，，。ｉ，ｔ　本文的研究假设以基本的盈余反应系数模型为基础，在此基　本模型基础上，以可持续增长率为自变量，加入企业规模、资产　负债率、托宾Ｑ作为控制变量，得到如下模型：　Ｒｉ＝Ｂ　Ｄ　ｌ＋Ｂ　３ＴＯＢＩＮＱｉｔ—ｌ＋Ｂ　４ＬＥＶｉ　１　＋ＢｌＳＧＲｉ，ｔ＋　２ＥＰＳｉ／Ｐｉ．ｔ．ｔ，（一）国外文献　¨＋Ｂ　５ＬＮＳＩＺＥｉ，ｔ—ｌｉ．ｔ　裹１备变量台义说明　Ｓｌｏａｎ（１９９６）认为盈余质量由两部分构成的，包括应计项和　变量名称　古义　现金流量；２００２年，在由美国会计学会举办的关于盈余质量若干问　Ｒ　Ｌ　市场回报　题的研讨会上，盈余质量被概括为损益表上的净利润转化为现金流　ＳＧＲｌ　可持续增长率　量表上现金流入能力的高低程度；Ｄｉｃｈｅｖ和Ｄｅｃｈｏｗ（２００２）认为盈　ＥＰＳｉ每股净利润　余质量是指应计部分同本期和相邻期间（包括上期和下期）现金流　Ｐｉ　期末调整后收盘价（考虑分红）　量的实现相匹配的程度：Ｐｅｎｍａｎ和Ｚｈａｎｇ（２００２）认为盈余质量是　ＴＯＢＩＮｉＪＩ期末的托宾Ｏ值　ＬＥＶ期末的资产负债率　未来盈余的指示器，也就是说高质量的会计盈余必须是可持续的，　ＬＮＳＩＺＥ￣期末的总资产的自然对敷　当前的盈余水平必须能够较好的预测未来的盈余水平；Ｍｉｋｈａｉ１、　（三）数据选取　Ｗａｌｔｈｅｒ和ｗｉ１ｌＳ　（２００２）认为盈余质量是财务报告使用者利用当　前盈余数据来预测未来现金流量能力的具体表现。　本文选取２００７—２０１２年在上交所上市的Ａ股企业，本文的基本　数据来源于锐思（ＲＥＳＳＥＴ）数据库，在此基础上，剔除了样本公　（－－）国内文献　在国内的研究成果中，对盈余质量这一概念的探讨和研究主　司中金融保险类、ＳＴ等特殊处理类、数据缺失的上市公司，最后　要有两条主线，一条主线沿着规范分析的道路，另一条沿着实证　选定３３家上市公司作为样本。由于控制变量的部分数据要用到上　分析的道路。　年的相关数据，所以模型实证研究的实际年限为２００８－２０１２年。　在规范研究方面，有以下一些重要的观点：周浪波（２００２）　本文适用ＥＸＣＥＬ软件对数据进行归纳整理，适用ＥＶＩＥ￣Ｓ　７．０统计　　认为盈余质量可以从两个角度去理解：一是会计上确认记录的盈　软件完成统计分析。余与经营活动中真实产生的盈余的匹配程度；二是会计确认记录　四、实证检验　的盈余与预计的企业未来净现金流量在规模、时间上的匹配程　（一）描述性统计分析　裹２鲁变量的描述性统计　度，这指的是盈余信息是否具备对利益相关者的预测价值。　变量　Ｒ　ｓＧＲ　ＥＰＳ／Ｐ　ｔｌＮｓＩｚＥ　Ｌ　ＴＯＢＩＮ￣　在实证研究方面，有以下一些重要的研究成果：储一昀、王　均值　１．０１￣００　ｌ１．６４４４　０．０４５０９４　２３．５５４７　０．５６１５４８　１　６３２７８２　安武（２０００）认为盈余质量与现金流量的流入密切相关，他们认　中位敲　０．８７３２２４　７．５４４６　０．０３６ｇ５ｇ　２３．３Ｂ４６４　Ｏ．５６０５ｌ４　Ｉ＿４０９０８７　为，较高的盈余质量通常伴随着现金流量较及时的流入，具体考　最大值　４．８７５０ｏ０　６１．４６ｌ８　０．２１５５４８　２８．７７７０６　Ｏ．９６８ｌ５３　４．８５７１Ｏｌ　最小值　０．１９６３７６　＿２．４１６６　—０．００９３０２　２ｌ＿０２６６９　乱１６曲２７　０．８５７４０９　察方法为计算以权责发生制为基础计算的有关盈余指标与以收付　标准萋　０．６ｇ０９０８　１０．９４３１９　０．０３６９２５　１．６５２７１７　０．１８１ｌ９９　０．７３５３０５　实现制为基础计算的有关盈余指标之问的相关性程度，二者之间　从描述性统计结果可以看出：可持续增长率的标准差较　的相关性越大，则说明盈余质量越高；程小可（２００４）则认为盈　．ｔ　ｔ．　．ｔ　１　，．　Ｉ　．　Ｊ　一余质量指的是盈余信息对投资者决策的有用性（尤指相关性），　决策相关性越高，则盈余质量越好。　三、实证设计　（一）研究假设’　波动程度不大，相对稳定。　可持续增长率是指在保持目前财务比率的条件下，无须发行　（二）相关性分析　新股所能达到的销售增长率。对可持续增长率进行分析对所有企　在多元线性回归之前，为了考察模型中因变（下转第１　３７页）　大，说明各上市公司的可持续增长率波动程度较大，其最大值为　６１．４６１８％，最小值为负数，说明各企业的可持续增长率差异较　大。其余变量的标准差相对较小，说明各个上市企业的这些变量　・１３５・　按照这一模型，ｚ值越小，企业破产的可能性越大。模型主要将　企业的偿债能力指标、盈利能力指标和营运能力指标有机地结合起来　综合分析企业破产的可能性。当ｚ＜１．ｏＮ，代表企业具有很高的破产　概率；当ｚ＞１．９时，说明企业处于安全状态，破产的可能性很小，可　以不予考虑；当１．０≤Ｚ≤１．９时，代表企业处于预测的灰色区域内，　其财务状况不稳定，是否破产，情况不明，需特别加以注意。此时，　企业若采取有效措施，改善企业经营管理，才有可能转危为安。　四、实证分析　１．样本选择　为研究方便，笔者把上海和深圳两地证券市场中的ｓＴ公司　界定为处于财务失败的公司，而把非ｓＴ公司界定为财务正常的公　司。然后根据东方财富网上的行情中心及证监会的行业分类标　准，在沪、深两市选择交运物流和港口水运所有的上市物流公司　３０家，其中被ｓＴ处理的公司有４家，因此本文选取２０１卜２０１２年３Ｏ　家上市物流公司的年报作为样本。在前人的研究成果中，大多数　学者都认为Ｚ模型更适合短期财务预警及财务评估，所以本文只研　究两年内的五个季度末的财务数据做为参考。　２．分析结果　笔者将２Ｏ１１￣２０１２年３０家物流上市公司的年报资料用Ｅｘｃｅｌ计算　出我国物流上市公司二年内５个季度末的Ｚ值。计算结果如表１所示。　３．数据分析　从表１中可以看出，被ＳＴ处理的四家公司有三家公司的ｚ的值　都小于１．０，且有两家的Ｚ值小于０，说明用Ｚ值来判断公司的财务　状况准确率可以达］￣Ｊ７５％以上。上表中排在后面的９家上市公司除　三家带上了ｓＴ标志外，其它６家公司的财务状况都不理想，在计算　第一项财务指标时就发现，这９家上市公司的营运资金／总资产指　标都小于０，也就是说这９家上市公司的流动资产值都小于流动负　债值，一旦出现意外，短期内流动资金周转不灵的话，这些公司　都会出现破产的可能性，是值得管理者高度重视的问题。再就是Ｚ　值处在１．０－Ｉ．９之间的８家上市公司，虽然表面上公司财务都没有　大的问题，但这８家上市公司中有３家上市公司的流动资产值小于　流动负债值，分别为北海港、南京港和中国国航，是处于极不安　全的状态，也是管理层不可忽略的问题。　五、模型评价　本文运用ｚ值模型实证分析方法，利用上市物流公司公开的　财务指标数据，建立专门针对物流企业的经营风险预警模型，并　针对行业的特殊性，重新划定ｚ值判断区间，为物流企业合理评价　自身在行业中所处的经营状况、控制其经营风险提供了定量的依　据，企业管理者可利用ｚ值模型进行财务分析，促进其改善经营管　理；外部投资者、债权人可用其评价企业经营状况并可作为投资　决策的依据。但是同时也存在以下不足之处：　１．虽然对上市物流公司Ａ股的实证分析大体上支持ｚ值模型的　有效性，但运用该模型对个案进行分析时，有时由于其中个别指　标的畸高或畸低，可能会导致ｚ值异常，因此，对某些异常情况应　加以特别关注，以免由于某些因素畸变影响ｚ值模型的准确性和风　险判断。　２．本文模型所使用的财务数据是根据上市公司公开数据建立　的，其前提是上市公司公布的财务数据必须真实可靠，对于那些　刻意操纵财务数据的上市公司，本模型将无法准确计算Ｚ值。　３．本文所选用的样本毕竟是少数，所以样本数量较少也可能　影响模型的准确性。再就是所选的样本企业都是根据东方财富网　上的行情中心及证监会的行业分类标准选择的物流交运企业，这　些企业又分别从事许多其他行业，而这些行业间的指标存在很大　差异，并这些数据放在一起，会降低数据的可比性。　４．本文研究的主要是短期预警方法，还有必要和长期预警方　法相结合，给企业的相关利益者做出决策提供有用的信用。　参考文献：　［１１吴星泽．财务预警的非财务观Ⅱ］．当代财经，２０１０（０４）．　［２】赵若银，张昌霖，许宁宁．新形势下物流企业财务风险及其防范研究Ｕ１．中国商　贸，２Ｏｌｉ（２４）．　［３】谢泗薪，安琪．物流企业财务风险的分析与控制Ⅱ】．铁路采购与物流，２００８（０２）．　彭博，郝二辉．企业财务危机实证研究文献综述Ⅱ】．财会通讯，２ｏｉＩ．　作者简介：何秀平（１９８ｏ－一），女，湖北武穴人，讲师，黄冈师范学院商学院教　师。　（上接第１　３５页）量、解释变量和控制变量之间是否具有线性关　系，以及模型是否具有多重共线性问题，我们对全部样本数据进　行了相关性分析。当０．３≤Ｐ＜０．５时，两变量低度线性相关；当　０．５≤Ｐ＜０．８时，两变量显著线性相关：当Ｐ＞１０．８时，两变量高度　线性相关。经过相关性分析可知（由于篇幅所限，在此省略相关　分析的图表），大多数自变量之间呈现出较弱的相关性，低相关　系数表明多元回归模型中不存在严重的多重共线性问题。但仍有　些变量间存在显著的相关性，比如资产负债率（ＬＥＶ）与企业规模　（ＬＮＳＩＺＥ）之间的相关系数达到０．５５，说明解释变量间存在显著　的相关性，但是相关性不强。　（三）回归分析　以Ｒ为因变量，与ＳＧＲ和滞后一期的ＥＰＳ／Ｐ、ＬＮＳＩＺＥ、ＬＥＶ、　ＴＯＢＩＮＱ进行混合ＯＬＳ回归，回归结果中资产负债率（ＬＥＶ）与市场　回报（Ｒ）负相关，但是不显著，这可能是由资产负债率（ＬＥＶ）　与企业规模（ＬＮＳＩＺＥ）之间的相关性引起的，因此可以去掉自变　量资产负债率（ＬＥＶ）再做回归分析。　以Ｒ为因变量，与ＳＧＲ和滞后一期的ＥＰＳ／Ｐ、ＬＮＳＩＺＥ、ＴｏＢＩＮＱ进　行混合ＯＬＳ回归，回归结果如表３。　裹３混台ｏＬｓ回归　自变量　ｓＧＲ　回报（Ｒ）显著正相关，说明上市公司保持可持续增长，其盈余　质量会显著提高。在１％显著性水平下，盈余项（ＥＰＳ／Ｐ）和托宾Ｑ　（ＴＯＢＩＮ０）与市场回报（Ｒ）显著负相关，企业规模（ＬＮｓＩｚＥ）与　市场回报（Ｒ）显著正相关。在显著性水平为５％时，这些自变量都　是显著的。　五、结论　本文研究结论显示上市公司保持可持续发展，会对盈余质量产　生正的影响，符合原假设。得出这一结论后，针对中国目前盈余质量　不高的情况，国家要在法律法规上约束，使会计盈余能确实反映企业　的实际经营成果。从可持续增长这一角度出发，通过鼓励上市公司以　可持续发展为目标进行生产经营活动，提高盈余质量。　由于研究条件，本文还存在很多局限。受到数据来源的限　制，对于控制变量的选择不够全面，也没有考虑公司的具体情　况。这些方面有待进一步的研究和不断完善。　参考文献：　【１】关惠玉．上市公司可持续增长率偏差的实证分析Ｕ】．山西财政税务专科学校学　报，２０１２（６）：７—１２．　［２】纪茂利，孙琪．盈余质量内涵研究——基于理论分析和实证研究代理变量Ⅱ】．会计　之友　１２（５）．　系教　０．０１２５２５　标准误　０．００５７０２　Ｔ懂　２．１９６７ｌ３　Ｐ值　０．Ｄ２∞　［３】李秉祥，葛朋．经济转型期经理管理防御对盈余质量影响的实证研究Ｕ】．山东纺织　经济，２０１２（５）：２５・２８．　ＥＰＳｊ　ＬＮＳＩｚＥ　１　ＴＯＢＩＮＱ１　Ｒ２　一７．９２１４３６　０．０７１９丑６　一乱２０４４３３　１．９４∞ｌ　０００６７３４　．Ｉ４．ｏ８１２９９　１０．６８９２８　０．０ｏ０１　０　０．０７２５４２　０．ＩＯ２ｇ９６　—２．８１８ｌ３７　０．００５６　【４】吴兰．可持续增长率对盈余持续性的预测能力分析Ⅱ］．时代金融，２０１２（６）．　嘲吴凤羽，关晓娴．可持续增长率与企业的稳定发展Ⅱ】．金融与经济，２ｏｏｓ（Ｉ）．　调整铲　ｎ　ｏ８１９７３　【６］张山．政治关联与盈余质量的实证探讨Ⅱ】．石家庄经济学院学报，１９９９（４）．　由表３的回归结果可以看出，调整后的Ｒ。为８．２０％，表明市场　门王庆文．会计盈余质量对未来会计盈余及股票收益的影响——基于中国股票市场　回报（Ｒ）总体变量的８．２０％是通过回归方程所包含的自变量和控制　的实证研究珊．金￣ｏｏ５（ＩＯ）．　变量来解释的。在５％显著性水平下，可持续增长率（ＳＧＲ）与市场　【８】赵俊俊．盈余管理影响因素研究Ⅱ】．中国证券期货，２ｏ１２（４）．　・１３７・