DOI:10.13497/j.cnki.is.2009.09.008
行业观察INSURANCESTUDIES No.9 2009
①
我国保险资金运用现状、问题及策略研究
郭金龙 胡宏兵
(中国社会科学院,北京100732)
[摘 要] 资产负债匹配管理永远是保险资金运用的核心内容。保险资金的合理运用直接影响到保险公司的盈利能力、竞争能力、承保能力和偿付能力。目前国内保险资金运用在资产负债匹配管理、投资结构、资金运用收益率、保险监管等方面存在不足。如果不能得到改善,我国保险业将会出现未来支付缺口的潜在风险。本文从保险资金运用与资产负债匹配管理的基本理论、保险资金运用的国际考察、我国保险资金运用现状及问题和对保险资金运用的策略建议四个方面,对保险资金运用的相关问题进行了深入探讨。[关键词] 保险资金运用;资产管理;策略研究
[中图分类号]F840.32 [文献标识码]A [文章编号]1004-3306(2009)09-0016-12
随着保险竞争形势的加剧,保险资金运用在保险经营中的地位和作用日益凸显。保险公司的承保业务和资金运用业务作为保险公司利润的两个主要来源,在不同的经济发展阶段,发挥着不同的作用。随着保险公司相互竞争导致费率水平降低,以及投保人对保险保障作用期望值的提高,保险公司的承保业务利润将会逐渐缩小,甚至可能出现承保业务亏损的局面,这就必然要求保险公司转向资金运用业务寻求利润来源。保险资金运用不仅可以弥补承保业务的亏损,维持保险业的继续经营,同时也可以增加保险公司的利润来源,推动保险业的持续快速发展,为此,保险资金运用已成为现代保险企业生存和发展的重要支柱。我国加入WTO之后,国内保险业逐渐对外开放,外资保险公司在中国的业务领域也已经逐渐从承保业务扩展到资金运用业务,包括QFII在内的资金运用机制已经逐渐形成。借鉴国外的先进经验,探索改进保险资金运用业务是保险业发展的出路,也是一种机遇。
②
保险资金是保险公司通过各种渠道聚集的各种资金的总和。我国保险资金主要来源于权益资本和准备金。保险资金的来源和特性,赋予了进行资金运用的条件。运用保险资金的过程又称为保险投资,是指保险企业经营过程中,利用保险资金聚集与保险企业赔偿给付的时间差,以及收费与支付间的价值差,对保险资金运用增值,以求稳定经营、分散风险的一种经营活动。保险资金是保险企业偿付能力的保证,从一定意义上讲,保险资金只能运用于补偿被保险人的经济损失,不能用于其他方面的投资。但是保险资金的负债性、长期性等特性又赋予了保险公司极其有利的投资条件。保险公司可以通过运用保险资金,获取收益,使保险资金保值增值,从而增强保险公司的偿付能力。
一、保险资金运用的基本理论分析
西方保险资金运用理论相当丰富,比如资产负债管理理论、投资组合理论、破产理论等,为保险资金的有效管理、保险投资的风险管理奠定了良好的基础。资产负债管理是管理保险资金运用最重要实践,从某种意义上讲,保险资金运用风险就是资产负债不匹配风险。保险资金是风险厌恶型资金,追求的不是高风险高收益,而是长期稳定回报,是建立在资产负债匹配上的回报。
[作者简介] 郭金龙,博士,中国保险学会常务理事,中国社会科学院金融研究所所长助理、保险研究室主任,中国社会科学院保险与经济发展研究中心秘书长;胡宏兵,博士,中南财经政法大学,中国社会科学院保险与经济发展研究中心。
—16— (一)资产负债管理及其内涵
资产负债管理是管理保险资金运用的一种实践。保险风险发生的时点的不确定性和赔付金额的不确定性,导致了保险公司负债发生的时间的不确定性和支付金额的不确定性。这就要求保险公司利用资产负债管理,加强自身资产负债的管理,以合理化解这些不确定性带来的风险。从资产负债管理的角度来看,保险公司经营的好坏,不仅取决于公司业务发展的好坏,更重要的是取决于资产负债管理的好坏。只有资产负债管理做好了,保险公司才能保护股东及广大投保人的利益,才能保证国家金融的安全和社会的稳定。因此,保险公司的资产负债管理对公司、行业、社会均具有深远的意义。
资产负债管理,从狭义的角度理解,为针对某类负债产品的特点形成的资产结构,实行业务条块上的匹配;从广义的角度理解,资产负债管理属于风险管理的范畴,它从整个企业的目标和战略出发,考虑偿付能力、流动性和法律约束等外部条件为前提,以一整套完善的组织体系和技术,动态地解决资产和负债的期限匹配和价值匹配问题以及企业层面的财务控制,以保证企业运行的安全性、盈利性及流动性的实现。从以上定义可以看出,资产负债管理是在充分考虑资产和负债特征(期限、成本和流动性)的基础上,制定资产组合策略,使不同的资产和负债在数额、期限、性质、成本收益上相互匹配,以控制风险,谋求收益最大化。当然,保险公司资产负债管理的内容远不止这些,资产负债管理涵盖的问题相当广泛,从产品面所考虑的险种差异、定价利率假设以及市场利率变化时保险客户执行嵌入选择权对现金流量所造成的影响,到从资产面考虑市场利率、经济环境变化对金融产品价格的影响等等,但其核心内容则是管理由利率风险导致的资产与负债现金流的不匹配。
(二)保险公司资产负债匹配管理的内在要求
资产负债匹配管理是资产负债管理的核心内容。所谓资产负债匹配,是指保险公司恰当运用各种投资渠道使其资产和负债在数量、期限、币种以及成本收益上保持匹配,并以此为目标在保险资金运用过程中不
④
断调整资产负债结构的管理行为。期限匹配是资产和负债匹配管理的重要内容。它要求保险投资的期限结构与负债结构相符,长期资产匹配长期负债,短期资产匹配短期负债,避免重大错配的出现。除期限匹配外,资产负债匹配管理还包括资产负债在总量、性质和币种(主要针对跨国保险公司)方面的匹配。
1.资产负债总量匹配。即保持投资总量与负债总量大体平衡,资金来源总额匹配资金运用总额,做到各会计年度现金流入满足当年负债偿付的现金流出。既要防止在资金来源不足的情况下进行投机性的买空卖空交易,威胁保险资金安全,又要避免积累大量资金不运作而承担过高的机会成本,无法满足将来保险金给付的需要。这种匹配需充分考虑承保风险的不确定性和经济金融环境变化所导致的资产和负债价值的变异情况,保持动态平衡。我国以前对保险资金的监管是按单个品种逐一规定投资比例,现调整为对单一主体投资比例的控制。这一调整提高了保险公司实施资产负债匹配的灵活性。
2.资产负债期限匹配。即保险资金的运用期限及收益和负债的来源期限及成本匹配,保持长、短期负债分别对应于长、短期资产。如果投资期限超过了负债期限,就需要提前变现资产,这一方面会面临市场变现损失,另一方面会面临违约风险;如果投资期限小于负债期限,又面临再投资风险。例如,再投资环境恶化,市场利率下调、证券市场低迷等,必然造成再投资损失,使最终的资产积累达不到负债总额的要求,导致偿付能力不足。3.资产和负债币种匹配。即保持本币资产与本币负债匹配、外币资产与外币负债匹配,以防范汇率风险。
4.资产和负债在成本收益上保持匹配。首先要考虑固定收益的资产与定额保险的负债匹配;其次投资连结险、万能险、分红险等变额保险品种的负债与股票投资、基金投资和实业投资等资产匹配。 5.流通速度匹配。即寿险资金运用周期要根据负债来源的流通速度来确定。
①本文得到国家社会科学基金重大项目《落实科学发展观,实现金融体系现代化》(07＆ZD013)、重点项目《现代商业保险规范发展与金融稳定关系的综合研究》(07AJY009)和青年项目《我国保险业核心竞争力评价与提升研究》(08CJY066)的资助。 ②李亚敏:我国保险资金运用问题研究———基于资本市场的收益与风险分析[A],2007。 ③戴成峰:论财产保险公司的资产负债管理与资金运用[J],《保险研究》,2007(7)。 ④张祖荣,徐伟强:我国保险资金运用渠道与策略分析[J],《改革与战略》,2008(11)。
③
—17— 6.资产性质匹配。即固定数额收入的资产与固定数额的负债匹配;部分变额负债,如分红保险,投资连结保险与变额资产匹配。
二、保险资金运用的国际考察
保险资金运用结构同证券市场的发展和保险资金来源密切相关。世界各国的金融体系可以分为直接融资为主的金融体系以及间接融资为主的金融体系。前者以美国和英国为代表,后者则以德国和日本为代表。虽然都是金融深化程度与自由化程度较高的国家,但美国整个金融结构以直接金融为主,而在资本市场结构中又以债券为主。与美国不同,德国强大的银行体系在金融系统中处于主导地位,这在保险资金运用结构上也得到了反映。
(一)美国保险资金运用状况考察
1.美国保险资金的投资结构。美国保险公司的资产总量自20世纪90年代以来增长迅速,保险业投资在各类投资机构中仅次于商业银行、联邦放款机构,位居第三。美国保险业的保险资金投向主要包括四个方面:债券、股票、抵押贷款和不动产投资等。无论是寿险还是财险,债券在资金运用比例中一直处于领先地位。股票投资比例居次,波动较大,寿险业和产险业有很大差异。以寿险为例,在寿险保险资产分布中,债券资产均占总资产的50%以上,各项贷款和不动产在不断下降,股票资产稳步上升,1991年为10.6%,1997年达到23.2%,2007年达到32.8%,股票成为寿险资金第二大投资项目,仅次于公司债券,参见表1。
美国寿险保险资金运用结构(合并账户,1980～2007)
表1
年度19801985199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007
债券44.45156.357.659.560.661.159.65956.353.750.550.55357.956.155.254.45149.5
股票9.889.389.1210.6111.5613.714.5117.3519.523.226.8232.2331.3527.8123.4226.327.728.731.732.8
抵押贷款27.3520.819.1817.114.8212.4511.099.889.18.147.657.487.447.457.416.926.646.576.506.60
不动产3.143.493.083.013.042.952.772.452.171.791.461.241.130.990.970.790.730.730.690.69
保单贷款8.646.584.454.284.334.234.44.484.374.053.73.223.213.193.112.752.552.442.342.29
(单位:%)其他﹟6.628.717.837.446.766.116.166.215.96.556.635.296.437.597.27.117.147.127.698.14
①
资料来源:AmericanCouncilofLifeInsurer,LIFEINSURERSFACTBOOK,2008;﹟主要包括现金资产(含现金等价物及短
期投资)和其它投资性资产两项。根据InsuranceInstitutionInformation:InsuranceFactBook2009的数据,2006和2007年这两项资产的占比分别为2.8%、3.5%和2.7%、4.2%。
①张艳妍,吴韧强:美国保险资金运用的分析及借鉴[J],《金融与经济》,2008(10)。
—18— 需要指出的是,上述投资结构是综合寿险公司资金运用一般账户和单独账户所得到的合并账户数据。总账户负责传统险准备金和保险公司自由资金的投资,单独账户负责没有投资保证的变额险的投资。二者适用不同的投资规则,尤其是没有投资保证的单独账户与总账户在适用规则上是隔离的,投资比例限制的计算基数互不相关;对于没有投资保证的单独账户资金,保险公司可以在每个单独账户契约许可的投资范围内任意投资,但有投资保证的单独账户一般要适用与总账户类似的限制规则。全美保险监督官协会(NAIC)对一般账户的投资比较严格,尤其是对投资股票的限制。从表2可以看出,实践中单独账户投资股票的比例可以达到80%,债券投资比例13%左右;而一般账户的股票投资比例约为5%,债券投资比例高达70%以上。将一般账户与单独账户进行综合后,合并账户的股票比例在2006年和2007年超过30%,债券投资比例则在50%左右。
美国寿险资金运用结构一般账户、单独账户和合并账户比较
表2
一般账户(%)
投资种类
1997
债券股票
抵押贷款和不动产
保单贷款杂项资产合计
20067251049100
200771.54.710.83.69.3100
1997
20061380106100
200712.879.61.40.036.2100
199756.323.29.934.056.55100
20065131.77.192.347.69100
200749.532.87.292.298.14100
单独账户(%)
合并账户(%)
资料来源:InsuranceInstitutionInformation:InsuranceFactBook2008、2007、2006整理得到。
美国财险资金运用结构中,也是债券居首,占总投资的66%左右;股票稳定占据了总投资比例的第二位,现金类资产和短期投资、其它投资性资产分居第三和第四位,贷款占据比例甚微。2007年股票投资比例为19.2%,现金及现金等价物和短期投资、其它投资性资产比例分别为7.1%,6.5%。美国财险资金运用结构如表3所示。
美国财险保险资金运用结构(2003～2007)
表3
金额(亿美元)
投资种类
2003
债券股票不动产抵押贷款
不动产
现金类资产及短期投资其它投资性资产总现金和投资资产
6356186327938934159647
200682332384389798660712345
2007856524945010392485412989
200365.919.30.31.09.34.3100.00
200666.719.30.30.88.05.9100.00
200766.019.20.40.87.16.5100.00
占总投资比例(%)
Source:InsuranceInstitutionInformation:InsuranceFactBook2009
2.美国保险资金投资债券的期限特点。根据美国保险资金所持债券的到期日来看,截止到2007年底,一般账户所持债券中有18%的债券期限到期日超过20年,14%的期限在10～20年,31%的期限在5～10年,27%的债券期限在1～5年,只有10%的债券到期日在一年以内(见表4)。从购买时的债券期限来看,
42%的债券到期日在20年以上(见表5),30%的债券到期日在10～20年之间。到期日在5～10年和1～5年的债券比例分别为22%和6%。没有购买在1年期以下的债券。
—19—基于剩余期限的一般账户债券期限分布(2003～2007)
表4
年底一般账户所持债券期限比例
低于1年
2003
2004200520062007
8.68.48.89.39.7
1～5年28.2
27.926.227.827.2
5～10年31.6
32.533.332.130.9
10～20年15.1
14.914.113.814.1
20年以上16.5
16.317.61718.1
合计100
100100100100(单位:%)
资料来源:InsuranceInstitutionInformation:InsuranceFactBook2008
购买时一般账户债券期限分布(2007)
表5
期限20年以上10～20年5～10年1～5年小于1年合计
资料来源:InsuranceInstitutionInformation:InsuranceFactBook2008
比例分布(%)
42.030.022.15.90.0100.0
3.美国的保险资金管理模式。2002年美国有34家保险公司进入全球500强企业,这34家中有20多家采取了资产管理公司的模式。这些保险公司在利用资产管理公司“打理”资金时,并不排斥采用其他资金管
理模式。第三方资产管理在美国保险市场应用相当广泛。由于各种各样的原因,有越来越多的公司倾向于将其部分或全部资产外包给第三方资产管理公司进行管理,以寻求资产管理的专业技能。
如果说保险资金管理模式具有某种发展趋势,显然是从“投资部”模式和“保险资金管理公司”方式向委托管理方式发展。即使是同一保险公司,也并非只能采取单一资产管理模式,可以多模式并存。通过这样一种多样化资金管理模式并存的方式形成竞争压力。一方面促使保险企业内部管理资金的市场化;另一方面也对外部资金管理人形成压力,迫使其降低资金管理费用,量身定制资金运用解决方案,更加积极地提高资金运用效率,更多地让利给投保人。
①
(二)德国保险资金投资结构及中美日韩保险资金运用收益率比较
1.德国保险资金的投资结构。与美国不同,德国拥有强大的银行体系,商业银行在信贷市场和资本市场上处于主导地位,其金融体系的整体特征表现稳健平和。稳建的金融体系为保险公司提供了稳定的投资环境,但市场收益率并不突出。与其监管体系与金融环境相适应,德国保险公司的资金运用结构也体现了稳健性特征。总体上,保险资金投资于抵押贷款和银行存款的比重要高于英、美等国家,而投资于股票资本市场比例稍低。德国保险公司投资在股票上的资金平均只有3%,远低于英国凭据46%的比例;债券占比约60%左右,其次为贷款,有22%的占比。其中寿险资金投资于股票比例相对于非寿险公司较少,对于债券和抵押贷款的投资比例则相对更高。相应的,德国的保险投资收益也十分稳定,其市场收益率变动幅度在保险市场发达的国家中相对较低。
但近年来,随着德国金融体系结构的变化,尤其是欧盟共同市场发展的内在需要,德国保险公司也在逐
①张艳妍,吴韧强:美国保险资金运用的分析及借鉴[J],《金融与经济》,2008(10)。 ②某些保险公司投资在股票上的资金比例甚至达到60%。
③蒂米奇·威塔斯:《金融规管》[M],曹国琪译,上海:上海财经大学出版社,2000.95-9。
③
②
—20—渐增加对股票等高回报率的金融工具的投资,以增加投资收益,提高自身竞争力。从这个角度来说,保险资金投资回报率的国别差距正在逐渐缩小。
2.中美日韩保险资金运用收益率比较。一国的保险资金运用的收益率是由该国的资本市场、监管体系、运用管理水平等很多方面的因素决定的,所以不能单纯的一概而论。中美日韩国四国之中,美国保险资金运用收益一直稳定地维持在比较高的水平,平均收益在6%以上。
中国2006年～2007年保险资金运用收益率较高,主要原因归于良好的经济增长与资本市场的稳定发展。
韩国经济增长稳定,拥有比较完善的投资管理和监管体系,尽管这几年利率的下降导致保险资金运用收益率有所下降,但是其保险资金运用收益率水平依旧最高。
日本作为经济大国,拥有比较完善的金融体系。然而由于经历了十几年的通货紧缩,日本政府为了减少居民储蓄,鼓励投资和消费,实现经济复苏,实行零利息政策,因此日本资本市场的收益率比较低,同时零利息政策堵住了整个保险资金投资收利率的提升。各国保险资金运用收益见表6。
中美日韩保险资金运用收益比较
表6
2001
中国美国(寿险)日本韩国
4.307.131.317.8
20023.146.641.158.6
20032.686.171.917.8
20042.875.932.157.1
20053.65.882.426.8
20065.805.952.526.3
200712.176.012.63
(单位:%)20081.91
①
资料来源:中国保险年鉴2001年～2008年各期;金勇德,赵 磊:日韩保险资金运用对中国的启示[J],《生产力研究》,
2008(20);InsuranceInstitutionInformation:InsuranceFactBook2008
三、我国保险资金运用的发展历程和现状
(一)我国保险资金运用的发展历程
改革开放30年来,我国保险资金运用经历了一个从无到有、从无序到有序不断规范发展的过程。改革开放后相当长的一段时间,由于受传统计划经济体制的影响,保险资金运用没有受到应有的重视,投资业务在保险业发展中长期处于从属地位。
1.保险资金运用权利受限阶段(1980年～1987年)。1980年～1987年间,保险资金按国家规定只能存入银行形成银行存款,利息全部上缴国家财政,保险公司没有自主运用保险资金的权利。2.无序发展阶段(1988年～1995年)。1987年以后,保险公司获得了保险资金运用的权利,但又出现了“过度”投资的无序状态。伴随着1988年、1989年的经济过热,大量保险资金投资于房地产、有价证券、信托、甚至借贷,风险失控,形成大量不良资产。保险资金运用不仅未能增强保险公司的偿付能力,提高保险经营的稳定性,反而增加了经营困难。
3.规范发展阶段(1995年～2002年)。直至1995年《保险法》颁布后,我国保险资金运用有了法律依据,其逐步由无序的、混乱的状态向有序的、规范的方向转变,但同时也限制了投资渠道,资金运用限于银行存款、买卖政府债券和国务院规定的其它资金运用模式;保险资金不得用于证券经营机构和向企业投资。1999年《保险法》进行修改,允许保险资金进人同业拆借市场、投资企业债券、投资证券投资基金和同商业银行办理大额协议存款,确定保险资金间接进入证券市场的暂定规模为5%。
4.蓬勃发展阶段(2003至今)。2003年1月,中国保监会提出,要把保险资金用于与保险业务发展放到同等重要的地位上,继而推动成立保险资产管理公司。同年,允许保险资金投资中央银行票据。2004年,允许保险资金投资银行次级定期债务、银行次级债券和可转换公司债券。2005年2月,中国保监会发出《关于保险资金股票投资有关问题的通知》,准许一定比例的保险资金可以直接投资股票。保险资金直接入市的
①金勇德,赵 磊:日韩保险资金运用对中国的启示[J],《生产力研究》,2008(20)。
—21—坚冰终于被打破。2009年4月7日,中国保监会连续发布五个有关保险资金投资渠道调整的新方案,来规范和拓宽保险资金的运用渠道。保险资金将在债券投资、基础设施投资、股票投资以及未上市股权的投资领域获得新的突破。经过一系列的政策规范与调整,保险资金的运用渠道逐渐拓宽,多元化资产配置的框架已经初步形成,为提高保险资金运用效率创造了条件。
与此同时,我国保险资金运用中存在的一些问题也备受保险理论界与实务界的普遍关注。当前,我国保险公司资金运用在资产负债匹配管理、投资结构、资金运用收益率、保险监管等方面存在许多不足之处。今后及未来的一段时间是我国国民经济发展的重要时期,也是我国保险业发展变化的重要时期,如何提高资产负债匹配管理和资金运用水平,如何推动保险资金参与货币与资本市场的运作,以实现资金运用的“安全性”、“收益性”与“流动性”的统一是亟待研究的问题。
(二)我国保险资金运用现状分析1.保险资金运用规模。从2000年到2008年,伴随着我国的保费收入和保险资产规模的增长,保险资金运用的额度也大幅提升。2000到2008年,我国保费收入从1596亿元上升到9784.1亿元,一直保持了较快的增长速度。保险资产规模从2000年末的3374亿元增加到2008末的33400亿元。同时,保险资金运用规模年均增长约40%,保险资产占金融资产比重逐年提升。截至2007年底,我国保险资金运用余额为2.7万亿元,保险机构扩大了股票投资比重,资金运用收益大幅提高。2008年,面对国际金融危机的不利影响,各保险机构根据形势变化,实时调整投资策略,优化资产配置,化解投资运作风险。截至2008年底保险资金运用余额3.1万亿元,较年初增长14.3%。各项具体数据见表7。
我国保费收入、保险总资产和资金运用余额变动情况
表7
年份保费收入总资产资金运用余额
20012112.345913702.8
20023053.164945799.3
20033880.49122.88738.5
2004431811985.811249.8
2005493215225.914315.8
200656431973117785.4
200770362900027000
(单位:亿元)
20089784.13340031000
②
①
资料来源:中国保监会网站。
我国保险资金运用结构
表8
年份运用余额(亿元)债券占比(%)银行存款占比(%)投资基金占比(%)股票占比(%)其它投资占比(%)
200617785.453.1433.675.135.222.84
20072700043.9824.399.4717.654.51
200830552.857.8826.4713.32
资料来源:中国保监会网站。 2.保险资金运用投资结构。2007年,保险资产管理呈现出增长速度高,规模扩张快,运行质量好的特
点。截止2007年末,保险总资产达2.9万亿元,较年初增长36.9%,保险资金运用余额达到2.7万亿元,比年初增长37.2%,不良资产比率保持在1%以下。从投资领域看,保险资金投资基础设施和境外市场取得突破,初步形成跨国际与国内、金融与实体、传统与另类的多元化投资格局;从资产结构看,存款、债券投资减少,占比为24.39%和43.98%,比年初下降7.35个和4.76个百分点;股票(权)、基金投资增加,占比为17.65%和9.47%,比年初提高7.57个和2.46个百分点;基础设施、境外市场占比达到0.9%和2.3%,资产
①具体包括:“加强资产管理能力建设”、“规范保险机构股票投资业务”、“增加保险机构债券投资品种”、“保险资金投资基础设施债权投资计划”及相关指引等规定。其中明确偿付能力达到标准的公司可以直接投资股票。 ②张祖荣,徐伟强:我国保险资金运用渠道与策略分析[J],《改革与战略》,2008(11)。
—22—结构逐步优化;从投资收益看,全行业实现投资收益2791.7亿元,平均收益率为12.17%,同比提高个6.35百分点,为近几年来最好的一年,其中股票、基金投资对整体投资贡献率达到80%。
2008年,面对国际金融危机的不利影响,各保险机构根据形势变化,实时调整投资策略。截至2008年底保险资金运用余额30552.8亿元,较年初增长14.3%。其中,银行存款、债券等流动性较强、收益率相对稳定的资产所占的比例有所上升:银行存款8087.55亿元,较年初增长24.11%,占资金运用余额的比例为26.47%;债券17684.17亿元,较年初增长50.47%,占比57.88%。股票(股权)和证券投资基金占13.3%,这一比例比2008年初下降13.8个百分点,其他投资占比2.2%。各年数据见表8。
3.保险资金运用收益水平。据统计资料显示,从2000年～2004年我国保险资金运用的综合收益率分别为4.12%、4.3%、3.14%、2.68%和2.4%,央行降息及投资渠道狭窄等是收益率走低的重要原因。2005年由于政策导向作用,投资收益率上升为3.6%。随着政策不断完善和投资渠道陆续拓宽,投资收益率在2006年达到5.8%,投资收益共955.3亿元。2007年资金运用收益超过前五年的总和,达到2791.7亿元,资金运用收益率为12.17%,是2006年的2.92倍,投资收益率为历史最好水平。2008年,受国际金融危机的不利影响,全球股市跌幅之深已经远远超出市场预期,严重拖累保险投资收益。虽然全行业仍实现投资收益超过1000亿元,但是保险资金运用收益率急剧下降至1.91%。2001年～2008年我国保险资金投资收益率如图1所示:
①
图1 保险资金运用收益率变化趋势
从图1可以看出,从2005年起,我国保险资金的投资收益率呈上升趋势,这与保险资金投资于资本市场的渠道不断拓宽相关,2007年的资金运用收益率12.17%,为历史新高。不过,2007保险投资收益率高,很大程度上得益于资本市场的良好表现,高收益具有一定的偶然性。2008年,在资本市场出现大幅波动的情况下,保险公司盈利水平剧烈下降。
四、我国保险资金运用的问题和原因分析
(一)当前我国保险资金运用存在的问题
发达国家保险资金运用保持长期稳定的高收益率,明显高于GDP的增长率。改革开放以来,我国国民经济保持持续快速发展态势,但是我国保险资金运用的收益率一直保持在比较低的水平,除2007年外,其他年份保险资金运用的收益率都明显低于GDP增长率,说明我国保险资金运用没有充分享受到国民经济成长带来的成果。其存在的问题可以归纳为如下几个方面。
1.保险资金的投资收益率偏低,稳定性差。由于我国保险业发展时间不长,保险公司的主要力量集中在承保业务上,保险资金运用长期处于从属地位,没有得到足够重视;加上我国金融环境不成熟,投资渠道有限,致使我国保险资金收益率一直很低。据统计资料显示,从2000年到2005年我国保险资金运用的综合收益率分别为4.1%、4.3%、3.14%、2、68%、2.87%、3.6%。而同期发达国家保险业的保险资金平均收益率大都达到6%以上,如美国、韩国等。2006和2007年适时拓宽了保险资金运用渠道,资本市场也较为活跃,
①张祖荣:刍议我国保险资金运用的问题与对策[J],《金融与经济》,2008(7)。 ②张 强,朱建奇:我国保险资金投资发展状况的实证分析及建议[J],《华商》,2008。
②
—23—2006年投资收益率上升为5.8%,2007年的投资收益率达到创纪录的12.17%。可是,由于全球金融危机导致股市低迷,2008年保险资金运用收益率降到只有1.91%。显然缺乏稳定性。
由于保单的预定利率是保险公司对投保人的一种长期利率承诺,因此,只有当保险投资的收益率超过保单的预定利率时,才能保证将来的保险金给付,获得相应的利润,否则会出现利差损,导致偿付能力不足。在经历了数次加息之后,2008年下半年,我国又连续下调存贷款基准利率,加之投资收益大幅下滑,新的利差损风险突现。如果不能尽快改善保险资金的利用效率,切实提高保险投资效益,我国保险企业将会出现未来保险金支付的巨大缺口。这不仅严重制约我国保险企业的长期、稳定发展,而且势必影响我国整个保险业的持续、健康发展。
2.保险投资行为短期化,期限匹配问题极为严重。从我国目前保险资金运用状况来看,由于缺乏具有稳定回报率的中长期投资项目,致使不论其资金来源如何、期限长短与否,基本都用于短期投资。这种资金来源和运用的不匹配,严重地影响了保险资金的良性循环和资金使用效果。据统计,我国寿险公司中长期资产与负债的不匹配程度已超过50%;且期限越长,不匹配程度越高,有的甚至高达80%。如表9所示,我国寿险业资产与负债的平均期间相差10～15年,远大于日本(8年)和韩国(6年)等国家寿险公司资产与负债的期限差距(见表9)。期限结构与数量的不匹配,特别是可供寿险公司投资的、收益率较高的中长期金融资产规模太小、品种过少,直接限制了我国寿险公司进行较好的资产与负债匹配,使我国寿险业面临很高的资产负债匹配风险。
亚洲各国(地区)寿险业资产负债期限匹配情况对照
表9
中国
负债的平均期限资产的平均期限资产与负债平均期限之差
15～20510～15
中国台湾14.510.54
韩国1046
日本1578
资料来源:德意志银行2003年专题研究报告
3.投资结构很不合理。在我国现有的投资渠道中,保险资金运用结构也不尽合理。首先,银行存款仍占有偏大的比例,债券投资及其他投资渠道占比仍然不高,约为50%多一点。例如,由于保险资金具有稳定性和长期性的特点,债券投资历来是保险资金运用的最主要渠道,保险业发达国家投资债券的比重大都超过50%,美国更是高达70%(寿险业一般账户72%左右,财产险约为66%),而我国投资债券的比重只是最近
几年才达到50%左右。我国目前的这种保险资金运用结构难以满足保险资产与负债匹配的要求,不利于保险资金资源的优化配置,不利于安全性、流动性、收益性的有效结合。其次,对于股票投资的比例限制过于严格,缺乏灵活性。英国寿险业资金投资于股票的比例长期在40%上下,美国财产险投资股票的比例超过19%,美国寿险资金运用一般账户股票比例稍低,但是单独账户高达80%。
4.资金运用渠道过窄。近年来,我国在保险资金运用的制度建设方面不断取得进展,保险资金的运用渠道逐渐拓宽,多元化资产配置的框架已经初步形成,但还需完善。与目前保险业发达国家保险资金运用的法定渠道相比,我国的保险资金运用渠道过于狭窄。截至目前,保险资金的主要运用渠道有:银行存款、债券(包括国债、金融债、企业债等)、证券投资基金、股票、基础设施建设、境外投资等。但是,由于我国保险业发展时间不长,仍处于初级阶段,我国金融市场本身尚不完善,特别是资本市场体系不健全,投资品种较少,保险资金运用渠道仍然较窄,例如,贷款类业务存在空白区域,我国仅仅是开展了一些保单贷款业务,还没有涉足抵押贷款等业务,比如住房抵押贷款、汽车贷款等;对某些投资渠道的投资比例也限制过严。例如,我国目前对股票投资的限定为:保险公司用于股票投资的资产不能超过公司总资产的5%,而西方发达国家的这一比例一般为(10%～20%)。在保险业较发达的国家,保险资金运用几乎涵盖所有的金融投资领域,不但可以在资本市场上直接投资买卖股票,投资政府债券、金融债券和企业债券,还可以以多种形式贷款、购置不动
①吴 珏:我国保险资金刍议[J],《保险研究》,2008(1)。
①
—24—产和进行实业投资等,由于其金融市场成熟,因此投资的渠道很多,涉及的范围也非常广,所规定的投资比例也较为宽松。
(二)当前我国保险资金运用存在问题的原因分析
引致我国保险业资产负债匹配等资金运用问题的原因是多方面的,资产负债管理理念技术落后是影响保险资金运用的重要原因,当然也有金融市场不完善、缺乏规避风险的金融衍生品市场以及金融市场产品种类与期限结构不合理方面的原因。 1.资产负债管理(ALM)理念与技术落后。作为国际保险公司主流的管理理念,ALM包含了相当丰富的管理方法,如常用的现金流匹配、现金流测试、免疫技术等。但由于发展水平限制,我国在资产负债的期限匹配管理上还很落后。公司内部尚未建立起适应ALM的组织架构。目前保险公司大多采取资产管理和负债管理相分离的管理架构,这样的组织结构无法有效地实行资产负债管理。实际运行情况是,资产运营部门负责资产管理;产品开发、精算以及营销等部门负责负债管理,两者缺乏有效的横向沟通。资产运营部门不能准确把握产品特征,如对于投资管理部门来说,产品的保险期限特殊性等参数对于确定投资组合非常重要,但在实际的资金运用过程中,投资管理人员却不能获得这方面的信息。当然,产品开发、定价以及销售等部门同样也不了解各类投资工具的风险收益特征。因此,保险公司要推行资产负债的期限管理,就必须强化公司治理,从制度、机制等方面解决信息不对称问题。
2.金融市场产品种类与期限结构不合理。由于受我国金融市场产品与期限结构的制约,保险公司难以通过资产负债匹配防范利率风险。以债券市场为例,在产品种类方面,我国国债和金融债余额占全部债券余额的比重过高,二者合计达91.8%,企业债余额占全部债券余额比重过低,仅为8.2%,不利于保险公司进行多元化投资和收益利率匹配;在产品期限结构方面,我国长期债券供给严重不足,截至2006年底,可供投资的10年期长期债券总供给占债券余额的19.6%,20年期以上的长期债券供给占债券余额的2.4%,直接限制了寿险公司进行较好的期限结构匹配和收益率匹配。
3.利率调整频率和幅度加大,增加了匹配难度。国际国内经济金融环境日趋复杂,包括利率调整在内的货币金融政策变动频繁,加之随着保险业不断进入新的业务领域,保险公司资产负债匹配的难度和风险加大。1995年以前,我国利率相对稳定,寿险业存量保单预定利率的高低限与同期银行一年定期存款利率差距较小,盈利能力较好。1996年以后,我国利率频繁下调,且幅度很大,在经过8次降息后,一年期银行定期存款利率从8%下降至1.98%,致使存量寿险保单预定利率高限和低限的平均值与一年定期存款利率的负利差,分别从1996年的1.22%和0.52%逐步增大到1999年的5.65%和4.75%,此后负利差有所减小,但2003年仍高达2%和1.7%。由于产品定价和预定投资收益率是建立在当期利率基础上,而未来的实际投资收益率取决于未来利率水平,存量保单预定利率与存款利率负利差的持续扩大,引致寿险业出现了巨额利差损。经历了2007年到2008年上半年的连续加息以后,2008年9月份以来,我国央行又连续四次下调存款利率。如此频繁的利率调整,特别是利率下调,给保险公司资产配置调整增加了难度,特别是在我国目前货币资本市场投资工具品种短缺的情况下,如果保险业在公司管控、定价能力和监管水平等方面跟不上,更容易出现资产负债匹配风险。
4.缺乏完善的资产负债匹配风险监管机制。从欧美保险业的情况来看,监管由严格转变到相对宽松,是保险市场发展的一般趋势。世界经济的一体化要求保险公司具有更大的自主权,能够设立自由、服务自由和资本流动自由,以便随时应对世界市场的变化。而我国现有监管机制还存在诸多不足,监管法律法规体系不够完善;监管信息化程度较低,无法适应动态监管的要求;监管队伍力量薄弱,限制和制约资金运用水平和能级的提高。2004年以前,资产负债匹配管理并未纳入我国保险监管机构的监管范围。直到2004年6月实施《保险资金运用风险控制指引(试行)》后,中国保监会才要求保险公司每年报送《资产负债匹配报告》,但因缺乏具体要求和执行标准,目前仍未达到可操作阶段。同时,保险资金在不同市场的运用和保险金融集团跨行业运营,都会对现行的分业监管格局带来冲击,这些都对管理层提出了挑战。
五、改善保险资金运用的政策建议
今后及未来的一段时间是我国国民经济发展的重要时期,也是我国保险业发展变化的重要时期,需要深
—25—化保险资金运用体制改革,推进保险资金专业化、规范化、市场化运作。根据国民经济发展的需求,不断完善保险公司资产负债匹配管理,拓宽保险资金运用的渠道和范围,充分发挥保险资金长期性和稳定性的优势,为国民经济建设提供资金支持,增强保险公司盈利能力和保险业竞争力,推动保险业的持续快速发展。
(一)加强资产负债匹配管理
资产负债匹配管理永远是保险资金运用的核心内容,保险资金不同于其他资金的本质也在于此。保险公司需要按照偿还金额、时间以及利率敏感程度对保险产品进行细化,确定适当的投资策略和目标,制定适当的资产配置和投资组合方案,实现资产负债的大体匹配。实现资产负债匹配主要是实现结构匹配和期限匹配。
首先,实现资产负债结构匹配。也就是说保险资金投资的结构应该与其来源结构相匹配。具体来讲,将保险资金按照来源分成自有资本金、非寿险责任准备金和寿险责任准备金等三部分。不同的资金来源对应不同的投资渠道与之相匹配,形成与之相适应的投资结构。
其次,实现资产负债期限匹配。即实现保险资金投资期限与其来源的偿付期限相匹配。从美国的实践不难看出,美国寿险责任准备金具有长期性的特点,因此可以用来投资于中长期的投资项目,如:大额协议存款、长期债券、房产抵押贷款以及收益稳定的基础建设投资等等。而非寿险准备金通常具有短期性的特点,基于期限匹配原则应选择流动性较强的基金和企业债券、短期存款及中短期国债等投资项目。
(二)根据负债的特点配置投资的久期
目前我国保险资产负债期限匹配中最大的问题是,缺乏长期资产与长期负债匹配,这也是造成资金运用收益率偏低和稳定性差的根本原因。寻找能够与长期负债实现久期匹配的、具有稳定高收益的长期资产,是改善我国保险资产负债匹配的难点和重点。
无论是财产保险公司还是人寿保险公司都是负债经营的公司,而且,对于财产保险公司来说,保费资金大部分属于短期负债资金。因此,保险公司在安排投资前,应根据保费资金在公司总资产中所占的比重,合理安排投资的期限。在考虑负债资金占比的同时,保险公司应预测公司盈利能力,并根据盈利能力的不同及发展的不同阶段,安排不同的投资组合和投资期限。当预测保险公司的保险业务经营具有盈利能力时,意味着公司在经营过程中基本不会动用资本金,公司应将资本金配置到期限较长,收益较高的投资上去;同时根据预测公司的盈利能力和现金净流量,将盈利积累的资金也配置到期限较长的投资中去,以提高公司的盈利能力;而将日常经营过程中需要使用的资金,配置在期限短、流动性强的资金上,以保证公司履行保险责任的及时性。
(三)稳健拓宽投资渠道,优化资金运用结构
目前情况下,应根据保险资金的来源与期限,合理利用现有投资渠道,优化资金运用结构,增加投资收益。人寿保险一般具有保险期限长、安全性要求高等特点,其资金运用比较适合于中长期及长期的投资策略,因此应主要增加投资债券与基础设施的比重等。财产保险期限短,因而比较适用于同业拆借、大额协议存款、股票等流动性较好、收益率较高的投资品种。具体可以采取以下措施:一是允许保险公司对那些信誉较好的保险客户提供抵押贷款,允许保险公司开展单位或个人住房抵押贷款、汽车贷款等投资业务,抵押贷款通常风险较小收益率较高,既方便了客户也有利于保险公司分散投资风险。二是允许保险公司适当购置不动产和进行实业投资等,以防通货膨胀的不利影响。三是灵活掌握保险资金的“入市”比例的同时,完善保险资金在股票市场的投资行为和理念,实现保险机构优化资产配置和提高收益。股票市场从根本上来说是股权市场,不能作为投机市场对待。更要避免保险机构在股票市场的炒作和投机以及高买低卖的散户行为,要树立长期投资和价值投资理念,在稳定市场的同时实现优秀企业成长带来的高收益。
(四)成立独立的资产管理公司负责保险资金应用
目前,国内保险公司大多采取内设投资部门的管理模式,对规模较小、运作历史较短的保险公司来说,这种管理模式有其存在的合理性。而对规模较大、投资管理专业化要求较高的保险公司来说,应设立专业的资产管理部门,从而提高保险资产管理水平,增强保险公司的风险管控能力。成立独立的资产管理公司是金融机构综合化发展的必然结果。其优势是显而易见的。其一,有利于吸收资本市场的优秀人才,专门的资产管理公司与资本市场贴近,投资人才队伍可以快速形成;其二,有利于明确保险公司与投资管理的责任和权力,—26—加强对投资管理的考核,促进专业化运作;其三,有助于保险公司扩大资产管理范围,为第三方管理资产,从而为公司争取更多的管理费收人,还可以通过其他机构理财及时掌握市场新的发展趋势,特别是产品创新方向;最后,为控股公司适应金融混业经营趋势,向国际金融保险集团发展积累有益的经验。
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Abstract:Assetliabilitymatchingmanagementisalwaysthecorecontentofinsurancefundsutilization.Insurancefundsinvestmenthasadirectimpactontheinsurer′sprofitability,competitiveness,underwritingcapacityandsol-vencymargin.InsurancefundsinvestmentbyChineseinsurersisnotadequateintheareasofassetliabilitymanage-ment,allocationstructure,investmentyields,andinsuranceregulation,etc.Theindustrymayruntheriskoffundshortfallforclaimsandbenefitpaymentiftheseproblemsarenotremedied.Thepaperelaboratedontopicsrelevanttoinsurancefundsinvestmentfromthefouraspectsoffundamentaltheoriesoninsurancefundsinvestmentandassetliabilitymanagement,internationalexperiences,currentsituationsandproblemsofinsurancefundsinvestmentinChinaandpolicysuggestions.Keywords:insurancefundsinvestment;assetmanagement;strategyresearch
[编辑:陈 军]
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