新三板市场的信息披露制度

●走进新三板之五　Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ　Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ　Ｎｏｖｅｍｂｅｒ　２０１　５　Ｉｑ际融资　Ｔｈｅ　ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ　ｄｉｓｃｌｏｓｕｒｅ　ｓｙｓｔｅｍ　ｏｆ　ｎｅｗ　３ｒｄ　ｂｏａｒｄ　ｍａｒｋｅｔ　新三板市场的信息披露制度　■邢会强　新三板挂牌公司信息披露制度的内　主板、创业板上市公司发行时的信息　容及与主板、创业板的比较　披露文件要多于新三板股票。例如，　主板、创业板上市公司应当披露（（法　公司在新三板挂牌时信息披露　律意见书》和《律师工作报告》，而　公司在新三板挂牌时的信息披露　新三板挂牌公司仅需披露（（法律意见　与主板、创业板上市公司发行上市时　的信息披露的差异主要体现在：　书》，而无需披露　律师工作报告》。　第二，文件内容上的差异。主　第一，文件种类上的差异很大。　板、创业板上市公司发行上市时的　例如主板、创业板上市公司发行时的　信息披露远比新三板挂牌公司挂牌　信息披露文件与上市时的信息披露文　时严格。例如，主板拟上市公司应披　件不尽一致，例如发行时要披露《招　露《招股说明书　及　招股说明书摘　股说明书》，上市时要披露（（上市公告　要　。创业板拟上市公司仅需要披露　书》，二者差异很大。而新三板挂牌没　《招股说明书　，而不需要披露　招　有发行环节，或者说发行属于私募无　股说明书摘要》。　招股说明书摘要　需核准和披露，因此，仅披露公开转　应当在报纸上披露，不需要披露　招　让说明书、定向转让说明书或定向发　股说明书摘要））则大大节约了拟上市　行说明书，相当于把《招股说明书》　和（（上市公告书　合二为一。此外，　公司的成本。主板、创业板上市公司　的《招股说明书　在此前还有　招股　４１　意向书　（申报稿）等“过程版本”。　充。挂牌公司拒不更正或补充的，主办　补充的，应及时向本所报告。”可见，　《招股意向书》（申报稿）除缺少发行　券商应当在两个转让日内发布风险揭示　事前审阅主板、创业板上市公司的信　数量和发行价格外，其它内容与　招　股意向书》完全一致，二者的性质也　一公告并向全国股份转让系统公司报告。　为了保证主办券商的事前审查，　息披露文件，是保荐机构及其保荐代　表人的权利，而不是义务。权利是可　致，即都是要约邀请。　招股说明　《全国中小企业股份转让系统挂牌公　以放弃的。中国证监会和沪深交易所　司信息披露细则（试行）》规定，挂牌　并未要求保荐机构及其保荐代表人必　书》的内容比较多，往往超过２００页，　２０万字以上。但新三板挂牌公司的公　公司应当在定期报告披露前及时向主　须对上市公司的信息披露文件进行事　开转让说明书、定向转让说明书或定　办券商送达有关文件。　前审阅。这可能是因为，一方面，上　向发行说明书等，内容相对较少，往　往不足ｉ００页，五万字左右居多。　第三，披露载体上的差异。主　板、创业板上市公司发行上市时的信　息披露大都需要在报纸上公告，一家　上市公司支付给这些“指定报刊”（主　要是四家报纸　中国证券报　、《上　海证券报》、《证券时报》、　证券日　报》）的信息披露费用，在上市当年往　往是三五百万，上市后的持续信息披　露也往往是十多万元。但新三板挂牌　公司则仅仅是网上披露，不需要在报　纸上披露。目前，无论是主板、创业　板，还是新三板，网上披露都不收取　费用。这大大降低了新三板挂牌公司　的负担。　挂牌公司披露信息必须经过主办　券商审查　全国中小企业股份转让系统挂　牌公司信息披露细则（试行）　规定，　挂牌公司披露重大信息之前，应当经　主办券商审查，公司不得披露未经主　办券商审查的重大信息。　主办券商应当指导和督促所推　荐挂牌公司规范履行信息披露义务，　对其信息披露文件进行事前审查。发　现拟披露的信息或已披露信息存在任　何错误、遗漏或者误导的，或者发现　存在应当披露而未披露事项的，主办　券商应当要求挂牌公司进行更正或补　４２　主办券商应当在公司对全国股份　转让系统公司回复前对相关文件进行　审查。如需更正、补充公告或修改定　期报告并披露的，公司应当履行相应　内部审议程序。　这一规定与主板、创业板存在较　大差异。《证券发行上市保荐业务管　理办法》第５４条规定，保荐机构及其　保荐代表人履行保荐职责可对发行人　行使下列权利：（１）要求发行人按照　本办法规定和保荐协议约定的方式，　及时通报信息；（２）定期或者不定　期对发行人进行回访，查阅保荐工作　需要的发行人材料；（３）列席发行人　的股东大会、董事会和监事会；（４）　对发行人的信息披露文件及向中国证　监会、证券交易所提交的其他文件进　行事前审阅；（５）对有关部门关注的　发行人相关事项进行核查，必要时可　聘请相关证券服务机构配合；（６）按　照中国证监会、证券交易所信息披露　规定，对发行人违法违规的事项发表　公开声明；等等。　上海证券交易所　上市公司持续督导工作指引　（上证　公字［２００９］７５号）第２０条则规定：　“保荐人对上市公司的信息披露文件　未进行事前审阅的，应在上市公司履　行信息披露义务后五个交易日内，完　成对有关文件的审阅工作，对存在问　题的信息披露文件应及时督促上市公　司更正或补充，上市公司不予更正或　市公司披露的文件繁多，一一要求保　荐机构及其保荐代表人进行事前审阅　耗时费力，难以实现；另一方面，挂　牌公司规模较小，人力薄弱，需要借　助主办券商来规范信息披露工作。　挂牌公司定期报告的披露　新三板挂牌公司与主板、创业　板上市公司在定期报告披露的时点上　完全相同。在年度报告是否需要审计　方面，二者也完全相同：年报需要审　计，半年报不需要审计。　在季度报告方面，新三板挂牌　公司与主板、创业板上市公司存在差　别。　上市公司信息披露管理办法》　第１　９条规定，上市公司应当披露的　定期报告包括年度报告、中期报告和　季度报告。可见，季度报告在上市公　司必须披露的。但是季度报告却不属　于新三板挂牌公司强制性信息披露的　内容。挂牌公司可以披露季度报告，　但也可以不披露。如披露季报，则新　三板挂牌公司与主板、创业板上市公　司的披露时点相同，均为：季度报告　应当在每个会计年度第三个月、第九　个月结束后的一个月内编制完成并披　露；第一季度的季度报告的披露时间　不得早于上一年度的年度报告的披露　时间。不再将季度报告作为新三板挂　牌公司强制性信息披露义务的内容，　有利于节约挂牌公司的成本，这与新　ｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ　Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ　Ｎｏｖｅｍｂｅｒ　２０１　５　际融资　三板挂牌公司平均盈利能力和财务负　的不同在于，这些事项的起点涉案金　布澄清公告。二者的区别在于，挂牌　担能力不及上市公司相适应的。　额不同。　上海证券交易所股票上市规　公司向主办券商提供证据资料，而上　则（２０１４年修订）　和（《深圳证券交　市公司是向交易所提供证据资料。　挂牌公司股东大会决议的披露　易所股票上市规则（２Ｏ１４年修订）》　新三板挂牌公司与主板、创业　均规定：上市公司应当及时披露涉案　板上市公司股东大会不同之处在于，　新三板挂牌公司的年度股东大会应当　金额超过１０００万元，并且占公司最近　一新三板挂牌公司信息披露发布的　渠道　非上市公众公司监督管理办　法　第２８条规定：公司及其它信息披　期经审计净资产绝对值１０％以上的　聘请律师进行见证，临时股东大会是　重大诉讼、仲裁事项；而（（深圳证券　否聘请律师进行见证，不是强制性要　求，而由公司自主决定；而主板、创　业板上市公司的股东大会，无论是年　度股东大会还是临时股东大会，均应该　聘请律师进行见证并出具法律意见。这　就节省了新三板挂牌公司的成本。　挂牌公司关联交易的披露　新三板挂牌公司与主板、创业　板上市公司在关联交易方面有重大不　同：新三板挂牌公司的关联交易，何　者由董事会表决，何者由股东大会表　决，交由挂牌公司公司章程自主决　定。但主板、创业板上市公司的关联　交易却不是如此，沪深交易所的股票　上市规则有明确的规定。　挂牌公司诉讼，仲裁事项的披露　挂牌公司对涉案金额占公司最近　一期经审计净资产绝对值１０％以上的　重大诉讼、仲裁事项应当及时披露。　未达到前述标准或者没有具体涉案金　额的诉讼、仲裁事项，董事会认为可　能对公司股票及其它证券品种转让价　格产生较大影响的，或者主办券商、　全国股份转让系统公司认为有必要　的，以及涉及股东大会、董事会决议　被申请撤销或者宣告无效的诉讼，公　司也应当及时披露。　新三板挂牌公司与主板、创业板　上市公司在重大诉讼、仲裁事项方面　交易所创业板股票上市规则（２０１４年　修订）　规定，上市公司发生的重大诉　讼、仲裁事项涉及金额占公司最近一期　经审计净资产绝对值１Ｏ％以上，且绝对　金额超过５００万元的，应当及时披露。　至于未达到前述标准或者没有　具体涉案金额的诉讼、仲裁事项，董　事会认为可能对公司股票及其它证券　品种转让价格产生较大影响的，或者　交易（场）所认为有必要的，以及涉　及股东大会、董事会决议被申请撤销　或者宣告无效的诉讼，公司也应当及　时披露，则是各个板块相同的规定。　细微的不同在于，对于新三板挂牌公　司，未达到前述标准或者没有具体涉案　金额的诉讼、仲裁事项，如果主办券商　认为有必要的，也应该及时披露，而主　板、创业板则没有这样的要求。　挂牌公司对市场传闻的澄清义务　股转系统规定，公共媒体传播的　消息（以下简称“传闻”）可能或者已　经对公司股票转让价格产生较大影响　的，挂牌公司应当及时向主办券商提　供有助于甄别传闻的相关资料，并决　定是否发布澄清公告。而主板、创办　板的规定则是，公共媒体传播的消息　（以下简称“传闻”）可能或者已经对　上市公司股票及其衍生品种交易价格　产生较大影响的，公司应当第一时间　向交易所提供传闻传播的证据，并发　露义务人依法披露的信息，应当在中　国证监会指定的信息披露平台公布。　公司及其它信息披露义务人可在公司　网站或者其它公众媒体上刊登依本办　法必须披露的信息，但披露的内容应　当完全一致，且不得早于在中国证监　会指定的信息披露平台披露的时间。　非上市公众公司监管指引第　１号一信息披露》对信息披露平台进　行了规定：非上市公众公司应当本着　股东能及时、便捷获得公司信息的原　则，并结合自身实际情况，自主选择　一种或者多种信息披露平台，如非上　市公众公司信息披露网站（ｎｌｐｃ．ｃｓｒｃ．　ｇｏｖ．ｃｎ）、公共媒体或者公司网站，也　可以选择公司章程约定的方式或者股东　认可的其它方式。无论采取何种信息披　露方式，均应当经股东大会审议通过。　全国中小企业股份转让系统业　务规则（试行）》则进一步规定：申请　挂牌公司、挂牌公司及其他信息披露　义务人、主办券商依法披露的信息，　应当第一时间在全国股份转让系统指　定信息披露平台（ｗｗｗ．ｎｅｅｑ．ｃｏ１７１．　ｃｎ或ｗｗＷ．ｎｅｅｑ．ｃＣ）公布。　新三板挂牌公司信息披露制度的变　与不变　与主板、创业板上市公司相比，　新三板挂牌公司的信息披露制度在理　４３　Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ　Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ　Ｎｏｖｅｍｂｅｒ　２０１　５　际融资　强调主办券商在信息披露方面的　披露资料提前提供给具有持续督导职　接收后，即在全国股份转让系统信息　作用　挂牌公司披露重大信息之前，应　责的主办券商，并需要预留足够的时　披露网站按受理顺序披露其公开转让　间以供后者事前审核。这一规定存在　说明书（申报稿）、财务报表与审计报　当经主办券商审查，公司不得披露未　如下三方面的问题：一是法理基础不　告、法律意见书和推荐报告等文件。　经主办券商审查的重大信息。但中国　牢：既然证券法和相关规章要求挂牌　证监会和沪深交易所并未要求保荐机　公司及其董事、监事和高级管理人员　新三板挂牌公司信息披露制度的进　构及其保荐代表人必须对上市公司的　对信息披露的准确性、及时性和完整　信息披露文件进行事前审阅。更加强　性承担责任，而不要求具有持续督导　一步完善　调主办券商在信息披露方面的作用，　体现了股转系统依靠自律监管、依靠　中介机构监管、依靠私人监管的新理　念，而不像主板、创业板那样，依靠　行政监管和公共执法。　但这一举措也存在问题。根据　（（全国中小企业股份转让系统主办券　商持续督导工作指引（试行）》第１　３　条规定，挂牌公司在披露临时报告　和定期报告前，须将有关文件和信息　；■　职责的主办券商承担责任，主办券商　责任不明，有权无责。如果公司提供　的初稿是真实、准确、完整的，经主　办券商修改后不再真实、准确、完整　了，谁来担责？二是与信息披露及时　性的基本原则相冲突。在挂牌公司出　现需要澄清的市场传闻或保密事项难　以保密时，挂牌公司需要第一时间予　以澄清或披露，但又要给主办券商预　留足够的时间以供事前审核？二者明　显存在冲突。三是增加了挂牌公司的　负担：不但所有挂牌公司都要承担同　样的信息透明度成本，而且因为具有　持续督导职责的主办券商工作量的增　加，势必倒逼主办券商增加持续督导　收费标准。　更充分地利用互联网进行信息披露　新三板挂牌公司的信息披露渠道　为互联网网站，而不是纸质媒体。这是　新三板的后发优势。在海外资本市场，　也越来越注重网络上的电子化披露。　２０１４年８月４曰，全国股转系统挂　牌审查电子化系统上线试运行，申请　挂牌公司将不需专程前来北京进行挂　牌申请材料的报送，通过设在主办券　商的远程端口即能实现挂牌申请材料　的上报、反馈意见的接收、反馈意见　回复以及归档等审查程序。通过电子　化系统报送的企业挂牌申请，全国股　份转让系统公司将在其申请材料正式　根据市场分层实施差异化的信息　披露体系　未来，新三板也将分层。这一　分层，形式上看是依据市值等财务指　标进行的分层，其实也是依据信息披　露标准来进行的分层。分层后的新三　板，会实施更加差异化的信息披露制　度，使得上层板块的挂牌公司信息透　明度高，下层板块的挂牌公司信息透　明度低，这也是和企业承担的信息披　露成本成比例的。　鼓励更多的自愿性信息披露　强制性信息披露未必能获得想要　的信息。相反，转换思路，在一定范　围内或一定程度上实施自愿性信息披　露制度，反而能激励那些自愿提供信　息的公司向市场提供更多的信息。　明确挂牌公司与主办券商之间的　责任划分　应该明确，挂牌公司及其董事、　监事和高级管理人员对信息披露的准　确性、及时性和完整性承担责任，但　有证据证明公司提供的初稿是真实、　准确、完整的，经主办券商修改后不　真实、不准确、不完整的，应由主办　券商承担责任。在挂牌公司出现需要　澄清的市场传闻或保密事项难以保密　时，挂牌公司可不经主办券商的审核　而在第一时间予以澄清或披露。田　４５